اطلاعیهخبر

ثبات در نرخ عامل توسعه بازار بدهی

فرابورس ایران ابتدا با رویکرد گسترش بازار،جذب شرکت‌های کوچک و در مرحله رشد و در کنار آن انجام فعالیت‌های جدیدی که نیاز به نوآوری و ابزارسازی داشت، آغاز به کار کرد. بسترسازی برای پذیره‌نویسی سهام شرکت‌های سهامی عام در شرف تأسیس، معامله‌پذیر کردن اوراق تسهیلات مسکن و تأمین مالی از روش‌هایی غیر از افزایش سرمایه، انتشار انواع اوراق تأمین مالی و پذیرش انواع صندوق‌های قابل معامله دیگر موضوعاتی بود که پایه‌های نهاد تازه‌ ساختاریافته فرابورس را محکم‌تر کرد.در ادامه انتشار اوراق دولتی در فرابورس متمرکز شد.

 رضا غلامعلی‌پور، معاون توسعه بازار فرابورس ایران در گفت‌و گو با ماهنامه بازارو سرمایه از رویه تأمین مالی در  فرابورس ایران گفت و ظرفیت این بازار را برای انتشار اوراق به شرط تحقق پیش نیازهای ساختاری بیش از وضعیت موجود عنوان کرد.

نام فرابورس با انتشار انواع اوراق دولتی گره خوده، شروع کار ازکجا بود؟

همین ابتدا این توضیح را بدهم که ما منحصرا اوراقی را دولتی می‌دانیم که ضمانت پرداخت آن را خزانه‌داری کل کشور و سازمان برنامه بودجه برعهده گرفته باشند. بر همین اساس در سال‌های گذشته، وزارت امور اقتصادی و دارایی مرحله اول اوراق اسناد خزانه اسلامی را در مهر ۹۴ منتشر کرد و بعد از آن اوراق اجاره و انواع دیگر اوراق در دستور کار قرار گرفت.

 اسناد خزانه اوراق شناخته‌ شده‌ای در دنیاست اما رویه واگذاری این اسناد در ایران باید همراه با رعایت موازین شرعی و مصوبات کمیته فقهی سازمان بورس و اوراق بهادار باشد؛ در دنیا به این شکل است که دولت اسناد خزانه را به کسر منتشر کرده و با فروش آن، نقدینگی حاصل را برای پروژه ای خرج ‌می‌کند. در ایران کمیته فقهی این رویه را مجاز ندانست، بنابراین ساختار انتشار اوراق به این صورت است که دولت بابت بدهی‌های مسجل شده‌ای که دارد، اوراق را به پیمانکارها و سایر طلبکاران غیردولتی تخصیص می‌دهد. برای این کار براساس اعلام سازمان برنامه و بودجه مشخص می‌شود که برای هر وزارتخانه یا دستگاه‌ دولتی چه مبلغی از اوراق تخصیص داده شود و این ارقام از طرف وزارت امور اقتصادی و دارایی به همراه سررسید هر مرحله از اوراق به فرابورس اعلام می‌شود که به عنوان مثال این مبلغ اسناد خزانه اسلامی برای وزارتخانه یا دستگاه با سررسید یک سال آینده باید لحاظ شود.

در نتیجه‌ ذی‌حساب وزارتخانه یا دستگاه‌های مربوطه مجوزی دارد که می‌تواند مثلا یکهزار میلیارد تومان را بابت بدهی‌های دولت درطرح‌های مشخصی به پیمانکاران بدهد و با پیمانکار به جای وجه نقد، با اوراق تسویه کند.در فرابورس هم برای ادامه کار به اندازه سرجمع یکهزار میلیارد تومان یک نماد اسنادخزانه برای سررسید اعلام شده تعریف می‌شود. اسناد خزانه‌هایی که از طرف سازمان‌ها واز نهادهای مختلف به پیمانکاران تخصیص داده می‌شود همه دارای اعتبار و مشخصات یکسان هستند به این جهت که مرجع تخصیص اعتبار آن سازمان برنامه و خزانه‌داری متعهد پرداخت است و تنها تفاوت در سررسید آنهاست. در ادامه نام پیمانکار با مشخصات از طریق بانکملی ایران به فرابورس ارائه و پس از پالایش و بررسی اطلاعات از طرف فرابورس، اطلاعات نزد شرکت سپرده‌گذاری مرکزی سپرده می‌شود و از فردای آن روز پیمانکار می‌تواند در صورت تمایل اوراق را بفروشد یا در سررسید مبلغ اسمی اوراق را دریافت کند. مطابق مصوبه، هیأت وزیران در هر سال رقمی را به عنوان حفظ قدرت خرید به رقم طلب پیمانکاران اضافه می‌کنند و معادل مبلغ طلب و مبلغ محاسبه شده بابت حفظ قدرت خرید، اسناد خزانه به پیمانکار ارائه می‌شود.

 در کنار این اوراق اسناد خزانه کوتاه‌ مدت هم دارید؟

بله، اسناد خزانه پذیرش شده عمدتا با سررسیدهای یک سال تا کمتر از ۳ سال است. اما یکسری اسناد خزانه فقط جهت تنظیم جریان های نقدی خزانه استفاده می‌شود یعنی مثلا دولت بدهی با سررسید مهرماه دارد اما می‌داند که در آذرماه مبلغ کافی در خزانه خواهد بود بنابراین اسناد خزانه‌ دو‌ماهه منتشر می‌کند. در کناراسناد خزانه اسلامی اوراق بعدی صکوک اجاره بود. همه دستگاه‌های دولتی اموالی دارند که قصد فروش آن را ندارند و اموال راکد محسوب می‌شود که می‌تواند پشتوانه انتشار اوراق باشد که دولت چندین مرحله آن را انجام داد. نام‌های اختصاری هم انتخاب شده است تا با اوراق بخش خصوصی متفاوت باشد مثل “اجاد” مخفف شده اوراق اجاره دولتی یا “اشاد” اوراق مشارکت دولتی و “افاد” اوراق منفعت دولتی است.

 این اوراق چندبار منتشر شده است؟

اوراق اجاد چند مرحله منتشر شد، یکی ازآنها برای بازپرداخت بدهی دولت به صندوق آینده‌ساز و هواپیمایی ماهان بود، مرحله بعدی مربوط به بازپرداخت بدهی‌های آموزش و پرورش بود. اوراق دیگر هم مربوط به وزارت علوم بود. نوع دیگری که دولت منتشر کرد، اوراق مرابحه بود که دولت بابت بازپرداخت بدهی کشاورزانی که گندم به دولت تحویل داده بودند اوراق را منتشر کرد که در ابتدای آبان ماه امسال سررسید می‌شود. یکی دیگر از حوزه‌هایی که اوراق مرابحه منتشر شد صرف خرید تجهیزات پزشکی و کالاهای بیمارستانی و درمانی شد. جدیدترین اوراقی که دولت در اواخر سال گذشته اقدام به انتشار آن کرد اوراق منفعت بود که در دو مرحله (مرحله اول ۳ هزار میلیارد تومانو مرحله دوم ۲ هزار میلیارد تومان) منتشر شد.

 این اوراق تفاوت‌های کوچکی در ساختار با یکدیگر دارند،اوراق منفعت در کجا بیشتر استفاده می‌شود؟

دقیقا، مثلا اوراق منفعت اینگونه است که منافع آتی پشتوانه انتشار اوراق و صرف بازپرداخت مبالغ آتی مرتبط با آن اوراق (پرداختاصل و کوپن‌ها) می‌شود. برای مثال یک شرکت هواپیمایی منافع آتی را که همان بلیت‌های مربوط به صندلی‌های هواپیما برای دوره زمانی شش ماه آینده است در حال حاضر به صورت یکجا و در قالب اوراق می‌فروشد. در دو اوراقی که در اسفندماه منتشر شد منافع دولت حاصل از سود سهام در برخی از شرکت‌های دولتی را در قالب اوراق به نهاد واسط واگذار و اوراقی را منتشر کرد. درباره بخش دوم سوال شما؛ اوراق منفعت را آزادراه‌ها می‌توانند منتشرکنند به واسطه تردد اتومبیل‌ها و عوارضی که می‌گیرند، علاوه بر آنها شرکت‌های هواپیمایی، هتل‌ها و هر بخشی که منافع حاصل از خدمات آتی مستمر و قابل اتکا داشته باشد. 

 بنابراین هر شرکتی که می‌خواهد اوراق را منتشر کند، براساس حیطه کاری خود نوع اوراق را انتخاب می‌کند؟

آنچه در نوع اوراق مهم است اینکه شما با منابع حاصل از تأمین مالی قرار است چه‌ کاری انجام دهید؛ شرکت‌های تأمین‌سرمایه با مهندسی مالی و مشاوره و با لحاظ کردن نوع نیاز و محل خرج منابع، نوع اوراق را معرفی می‌کنند ضمن آنکه چگونگی و زمانبندی بازپرداخت در انتشار اوراق بی‌تاثیر نیست. همینجا به اوراق مشارکت هم اشاره کنم  که بر اساس تجربه انتشار در فرابورس به دو دسته تقسیم می‌َشود. در قانون بودجه هر سال، به دولت به منظور انتشار اوراق مشارکت برای طرح‌های انتفاعی مجوز داده می‌شود که با انتشار این اوراق عملا دولت از طریق فروش یا واگذاری این اوراق به پیمانکاران (در صورت عدم فروش اوراق)، پیمانکاران مربوط به طرح‌های انتفاعی را تأمین مالی می‌کند و در اکثر مواقع این اوراق به فروش نمی رسد و به پیمانکاران همان طرح‌ها واگذار می‌شود و معاملات ثانویه آن در بازار سرمایه انجام می‌شود. از طرفی دولت سال گذشته دو اوراق با طرح عمرانی خاص (طرح برقی کردن خط تهران – مشهد و دیگری برای قطار سریع السیر قم- اصفهان) منتشر کرد.   

 در این بین تعامل دوسویه‌ای هم با بانک مرکزی دارید.

 مجوز انتشار اوراق مشارکت دولتی را بانک مرکزی می‌دهد و معاملات ثانویه را ما اجرا می‌کنیم. پیش از این بازار شفاف و ساختاریافته‌ای برای معاملات این اوراق وجود نداشت اما از سال گذشته و به موجب قانون همه معاملات در بستربازار سرمایه انجام می‌شود.

 بنابراین بستر خوبی بین بازارسرمایه و بانک مرکزی ایجاد شده است؟

بله، مجوز انتشار دو اوراقی که اشاره کردم(طرح برقی کردن خط تهران – مشهد و قطار سریع السیر قم- اصفهان) را بانک مرکزی صادرکرد و پذیره‌نویسی آنها در فرابورس انجام شد. در مجموع دولت بسته کامل و متنوعی ازاوراق را استفاده کرده است و شاید این حجم از موفقیت دولت به خاطر یک موضوع باشد؛ مرکزمدیریت بدهی های دولت. در همه جای دنیا مرکزی به نام مرکز مدیریت بدهی وجود دارد که معمولاً فرآیند انتشار اوراق را برای دولت انجام می‌دهد، بدهی‌های دولت را احصاء وبازپرداخت‌ها را برنامه ریزی و اوراق جدید منتشر می‌کند. این مرکز در وزارت اقتصاد به صورت تخصصی بحث‌های مربوط به انتشار اوراق و بازپرداخت و تنظیم بدهی‌های دولت را انجام می‌دهد.

 ظرفیت پذیرش چه‌مقدار از اوراق بدهی را دارید؟

اندازه بازار بدهی را معمولاً با GDP مقایسه می‌کنند.مجموعه آمار بازار سرمایه در انتشار اوراق حدود ۸۰ هزار میلیارد تومان است که نسبت به حجم تسهیلاتی که در سیستم بانکی پرداخت شده ناچیز است. در همه دنیا تأمین مالی‌های بزرگ (در شکل اوراق بدهی) از طریق بازارسرمایه انجام می‌شود. در بورس‌های خارجی هم اگر دنبال کنید شرکت‌های بزرگ اوراق را در بازار سرمایه منتشر می‌کنند چون مسیر درست اینطور تعریف شده است اما در ایران سیستم اقتصادی به صورت سنتی بانک‌محور بوده است، سرعت رشد تأمین مالی در بازارسرمایه البته خوب بوده اما هنوز خیلی همپای سیستم بانکی نشده‌ایم.

 بنابراین یک پرسش مهم اینکه برای بازارسرمایه محورشدن چه عواملی موثر است؟

 برای اینکه بازار سرمایه در جذب و انتشار اوراق موفق باشد چند عامل باید مدنظر قرار بگیرد؛ اول نرخ اوراق، به طور مشخص اگر ناشر بتواند با نرخ قابل قبولی تأمین‌مالی کند روند تأمین مالی در بازار سرمایه رشد خواهد کرد.

در برخی موارد عملا توجیه پروژه از بین می‌رود. اگر مسئله نرخ حل شود بازار بدهی خیلی بزرگ‌تر از این هم می‌شود. سال گذشته اوراق‌های بخش خصوصی در مقابل دولت کم بود و چند مشکل وجود داشت جدا از مبحث نرخ، مشکل دوم بحث ضامن است تا زمانی که مؤسسات رتبه‌بندی نداشته باشیم ناشر خوش‌نام و خوش قول با همان نرخی تأمین مالی می‌کند که ناشر با اعتبار کمتر و به هر دو می‌گوئیم ضامن بیاورند. طبق دستورالعمل هم ضامن می‌تواند بانک‌ها، هلدینگ‌ها، شرکت‌های سرمایه‌گذاری بیمه‌هاو سازمان‌های دولتی باشد یعنی یک مانع و دست انداز در مقابل انتشار اوراق، بحث ضامن و کارمزد است.

 اگر بانک بخواهد ضامن انتشار یک اوراق شود اولاً بابت ضمانت، درصدی کارمزد می‌گیرد و از طرفی تضامینی از شرکت می‌خواهد مثلا دارایی‌هایی در رهن بانک گذاشته شود تا ضمانت را بر عهده بگیرد. تاکید می‌کنم که چون مؤسسات رتبه بندی نداریم فعلا باید به سمت ضامن برویم.

 به این سوال باید فکر کرد که “یک پروژه چقدر بازدهی دارد که بتواند سود اوراق بیش از ۲۰ درصدی را پاسخگو باشد”.

 به این ترتیب نقش مهم مؤسسات رتبه‌بندی در این میان خالی است.

اعتبار شرکت‌ها باهم متفاوت است؛ نبود مؤسسات رتبه‌بندی یعنی نبود محکی برای سنجش ناشر. مؤسسات رتبه‌بندی رده و رتبه اعتباری رابا بررسی گزارش و سابقه و پروژه‌ها، گزارشات مالی و توان بازپرداخت بدهی و … تعیین می کنند و آن موقع ناشر معتبر با ناشری با اعتبار کمتر با نرخ‌های متفاوت وارد بازارمی‌شود. این رویه به این معناست که سرمایه‌گذار می‌داند اوراقی را خریداری کرده که رتبه اعتباری آن چقدر است و با توجه به سطح ریسک‌پذیری خود اقدام به خرید اوراق ناشران متفاوت خواهد کرد. این موضوع به بزرگ شدن و افزایش شفافیت بازار کمک می‌کند. 

 به عوامل موثر در بازار برگردیم… .

 مسئله دیگری که در بازار تاثیرگذار و عامل بازدارنده است، نوسانات قابل توجه در نرخ سود است. مثلا در سال گذشته (بهمن ماه) نرخ سود سپرده‌های بانکی با دستورالعمل بانک مرکزی برای مدت دو هفته از ۱۵ به ۲۰ درصد رسید؛ درست است که مدت کوتاهی بود ولی همین بازه زمانی کافی بود که سپرده‌های ۱۵ درصد تبدیل به سپرده های۲۰ درصد شود.

چند روز قبل از این تصمیم اوراق دولتی بانرخ ۱۷ درصد منتشر شده بود که ناگهان نرخ سیستم بانکی ۲۰ درصد شد و طبیعی است که اوراق کم ارزش می‌شود یعنی عملا هر سرمایه‌گذاری که اوراق خریده متضرر شده است آن هم در اوراقی که ریسکی نداشته! در دنیا وقتی قرار است نرخ تنها ۲۵ صدم درصد جابه جا شود، کل نظام اقتصادی متاثر می‌شود همین موضوع را با تغییر یکباره نرخ به میزان ۵ درصد مقایسه کنید صندوق‌ها با مشکل مواجه می‌شوند چون همانطور که می‌دانید عمده اوراق‌ها را حقوقی‌های بازار سرمایه و صندوق‌ها می‌خرند. صندوقی که اوراق را خریده‌ در این شرایط چه کاری می‌تواند انجام دهد و با چه انگیزه‌ای اوراق بعدی را بخرد بنابراین باز ترغیب می‌شوند که در بانک سپرده‌گذاری کنند.

 شاید عامل توسعه بازار بدهی برای اینکه مثلا به استاندارد ژاپن برسیم (حجم بازار بدهی‌اش چند برابر GDPاست) هدایت منابع جامعه به بازار سرمایه در قالب خرید اوراق است زیرا دقیقا معلوم است منابع کجا خرج می‌شود، هماهنگی و ثبات در شرایط اقتصادی کمک کند که به این بازار اعتماد شود. نکته بعدی اینکه چقدر مردم را به سمت این بازار سوق بدهیم. سال گذشته دولت ۲۲ هزار و ۵۰۰ میلیارد تومان اسناد خزانه منتشر کرد، با یک فرهنگ سازی مناسب می‌توانیم مردم را به سمت این بازار جذب کنیم. در اوراق بدهی پذیرفته شده دربازار سرمایه، نرخ شکست وجود ندارد پس مزیت است. در سیستم بانکی اگر سپرده یک ساله را قبل از سررسید خارج کنید، نرخ شکست دارد.

از طرف دیگر از لحاظ اعتباری اوراق خصوصی ضامن دارد و اوراق دولتی هم که ریسک نکول ندارد اما می‌بینیم در لیست دارندگان اوراق،بخش خصوصی، اشخاص حقیقی و حقوقی خیلی کم هستند و به طور سنتی همه سراغ بانک

می روند. به عبارتی فرهنگ این موضوع چندان جا نیفتاده است . من مثال ساده‌ای می‌زنم؛‌ در مهر سال گذشته نرخ سود بانکی ۱۵ درصدبود در حالی که اوراق ۱۷ درصد در بازار سرمایه پذیره‌نویسی می‌شد؛‌ اما استقبال زیادی از جانب اشخاص حقیقی نشد. فرهنگ سازی لازم را انجام نداده ایم و لازم است این کار را انجام دهیم. در اوراق بدهی سودها تضمین شده است. مجموعه دولت و بازار سرمایه برای اینموضوع باید تصمیم بگیرند که چگونه پول‌هایی که جذب بازارهای کاذب می‌شود را به سمت خرید اوراق بیاورند. رشد بازار اوراق بدهی نسبت به خودش خیلی خوب بوده است ولی جا برای رشد دارد. نکته آخر در خصوص اینکه چگونه می‌شود این بازار را بزرگ کرد توسعه صندوق‌هاست.مادامی که صندوق‌های سرمایه‌گذاری رشد کند و بزرگ شود بازار اوراق بدهی هم می‌توانندبزرگ شوند.

 شائبه‌ای که در حوزه تأمین مالی بازارسرمایه برای بخش خصوصی وجود دارد؛ سلیقه‌ای برخورد کردن و بازه زمانی طولانی در روال کار است؟

دستورالعمل‌های تمامی اوراق‌ها در سایت سازمان بورس است و به محض اینکه شرایط و مدارک کامل باشد مجوز صادر می‌شود، بحث زمان‌بربودن هم بسته به اینکه ناشر یا بانی چه میزان در ارائه گزارش‌ها، تضامین و مستندات سرعت عمل و دقت داشته باشند، متفاوت است.

 از بین ابزارهای مالی متنوع کدام ابزار در بازاربیشتر مورد استقبال مشتریان بوده است؟

به صورت مشخص نمی‌توان گفت اقبال به کدام ابزار بوده چون نیاز متفاوت است‌، اما اوراق مرابحه به دلیل شرایط موجود که شرکت‌ها به لحاظ سرمایه در گردش در مضیقه هستند، بیشتر مورد اقبال قرار گرفت.

 از لحاظ نوآوری کدام ابزار رتبه اول را می‌گیرد؟

اوراق اجاره سهام است که در اسفند ماه انجام شد. فرآیند اوراق اجاره به این صورت است که بانی دارایی مشخصی دارد که به نهاد واسط می‌فروشد. این نهاد هم اوراق را منتشر می‌کند، پول را به بانی می‌دهد و بانی هم همین دارایی را اجاره به شرط تملیک دوباره می‌خرد؛ اقساط اجاره که پرداخت می‌شود دارایی دوباره به مالکیت بانی درمی‌آید. رویه فروش و اجاره سهام (به جای فروش و اجاره دارایی‌هایفیزیکی) پروسه انتشار را ساده می‌کند؛ در اسفند ۹۶ شرکت سرمایه‌گذاری تأمین اجتماعی یکبار هزار میلیارد تومان و در مرحله بعد دو هزار میلیارد تومان منتشر کرد. با یک انتقال سهام در بازار سرمایه، سهم از مجموعه تأمین اجتماعی در مالکیت نهاد واسط قرار گرفت.مسائلی که ما در نقل و انتقال زمین و ساختمان داریم در اینجا نداریم، نقل و انتقال به سرعت انجام و تاییدیه اخذ شد. نکته دیگر در بحث ضمانت‌هاست. در سال‌های اخیر دستورالعمل‌ها به نحوی تنظیم شدند که در برخی از اوراق به جای ضمانت بانکی امکان توثیق سهام وجود دارد و اگر بانی اوراق در بازپرداخت اقساط تاخیری داشت یکسری سهم توثیق شده در اختیارنهاد واسط وجود دارد که می‌تواند بفروشد و وجه مربوط به دارندگان اوراق را بپردازد.

  پردردسرترین اوراقی که تا‌کنون منتشر کرده‌اید؟

اوراق شهرداری‌هاست چون در پرداخت‌ها تاخیر دارند و این موضوع اعتبار شهرداری‌ها را خدشه دار کرده است.

 سریع ترین اوراقی که منتشر کرده‌اید؟

اوراق دولتی سریع انجام می‌شود. مشخصاً اسناد خزانه چون مشخصات آن از قبل تعیین شده است و ضمانت آن هم به سرعت صورت می‌پذیرد.

 و بزرگ‌ترین تأمین مالی موفق در فرابورس کدام بوده است؟

۵ هزار میلیارد تومان اوراق منفعت که در اسفندماه برای دولت منتشر شد.

ثریا نیکوصفت، خبرنگار

پاسخی بگذارید

نشانی ایمیل شما منتشر نخواهد شد. بخش‌های موردنیاز علامت‌گذاری شده‌اند *

بستن